沱牌舍得2015年年度报告解读——期待混改后焕发新活力
作者：宏信证券研究发展部 徐伟
上市公司年度报告是了解公司经营状况及财务状况有效途径之一，通过阅读年报，投资者能够了解公司的整体经营情况、未来经营战略、发生的重要事项及股东的变化情况，同时再结合相关资料还可以了解到公司在行业内所处位置、公司的发展历程等等。本文以沱牌舍得2015年年度报告为例，简要介绍年报阅读方法和分析思路，希望能给投资者带来些许启发。
1。篇首重要提示需重点关注。重要提示包含两部分内容：一是公司董事会、监事会、高管及会计负责人是否对年报内容的真实、准确、完整、不存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏做出法律保证；二是否有具有资质的会计师事务所对公司年报出具标准无保留意见的审计报告。若上述要求未得到满足，则表明公司的经营可能存在重大问题，应高度警觉。以沱牌舍得为例，其重要提示显示，董监高对年报内容作出保证，信永中和会计师事务所出具了标准无保留意见的审计报告，表明该年报真实性得到保障。
2。了解公司主营业务、经营模式及核心竞争力。若投资者初次关注该公司，或对该公司业务情况了解不多，则可阅读公司业务概要，了解公司的主要业务、经营模式及核心竞争力。以沱牌舍得为例，1）由于沱牌品牌具有一定的知名度，公司的主要业务为市场熟知，主要为白酒的生产与销售；2）公司的经营模式与白酒行业其他上市公司基本一致，均为自主生产、经销商代理；3）白酒行业为垄断竞争市场，已趋于成熟，差异主要在于品牌与品质，而沱牌舍得旗下“沱牌”与“舍得”系列有一定的知名度，生产地为最适宜微生物富集繁衍的北纬30.9°，能够较好的保证白酒品质，表明公司在行业内具有一定的竞争力。
3。通过财务报表了解公司经营状况。1）通过利润表了解公司盈利状况。公司2015年主营收入11.6亿，同比减少19.99%，其中中高档酒下滑10.21%、低档酒下滑47.43%，表明公司白酒销售出现下滑，低端酒下滑更为明显。公司主营成本5.73亿，同比减少19.63%，与营收同比例下滑，主要因为白酒销售的下滑，毛利率基本保持稳定。三费方面，销售费用同比下降32.31%，降幅大于营收，表明公司主动放缓营销、压缩广告费用；管理费用同比下降0.41%，仍然居高不下；财务费用同比上升7.83%，偿债压力加重。公司2015年利润总额为3275万元，同比减少6.54%，归母净利润为713万元，同比减少46.76%，两者差别主要由于所得税递延所致。2）通过资产负债表了解公司资产负债结构。资产端，公司在营收下滑的情况下，应收账款与应收票据合计同比增加7.57%，存货同比增加2.74%，表明销售端面临一定压力；负债端，公司贷款以短期为主，而短期贷款同比增长31.92%，表明偿债压力加大。总体来看，公司负债增加，资产负债率提升至40.29%，资产负债结构弱于去年。3）通过现金流量表了解现金流状况。公司经营现金流入由于销售下滑而减少，但流出由于压缩销售成本减少幅度更大，使得经营现金流由负转正；投资现金流净流出减少，表明公司控制了经营扩张的规模；筹资现金流由于还贷与利息支出净流量由正传负，表明公司面临较大偿债压力。整体来看，公司由于白酒销量下滑，导致营收净利同比下降，负债被动抬升，但公司控制经营规模，现金流目前有所保障。
4。通过行业横向比较，了解公司行业所处地位。通过公司与行业的关键财务比率比较来了解公司在行业中所处地位。目前17家白酒上市公司均已公布2015年年度报告，沱牌舍得2015年毛利率为50.44%，低于17家白酒上市公司中值（63.36%）12.92个百分点，表明公司的成本控制能力较弱；三费方面，公司销售费率、管理费率、财务费率分别为20.63%、14.46%、3.05%， 分别高于17家上司公司中值（18.15%、9.34%、-0.32%）2.48、5.12、3.37个百分点，表明公司的费用控制能力有待提升；公司资产负债率为40.29%，大幅高于17家上市公司中值（28.60%）11.69个百分点，表明公司债务负担较重；公司ROE仅为0.32%，大幅低于17家上司公司中值（14.93%）14.61个百分点，排名最后，表明公司盈利能力较弱。总体而言，沱牌舍得盈利能力较弱，费用控制也不佳，负债比例较高，在行业中竞争力较弱。
5。通过历史纵向比较，了解公司发展历程。作为知名白酒品牌，沱牌曲酒2000年高达14.6万吨的产量一度排名全国第一，而公司在2010年实行双品牌战略后，连续三年快速增长，市占率不断提高，但2012年由于三公消费限制与公司重高端轻低端战略相冲突，加之市场需求疲弱导致行业整体下滑等综合因素的影响，公司2013年利润遭遇断崖式下跌，并继续震荡下行。具体来看，13-15年营收同比增速分别为-27.60%、1.86%、-19.99%，毛利率也从60.41%下滑至50.44%，归母净利同比增速分别为-96.82%、13.72%、-46.76%，ROE更是从12年的16.94%下滑到15年的0.32%，均表明公司经营出现了下滑。
6。通过“管理层讨论与分析”，了解管理层对目前经营状况与未来发展战略的理解。公司管理层解释营收利润大幅下滑的主要原因为“公司积极帮助经销商消化库存，控量保价，酒类产品销售量减少，另外公司进行了营销机制改革和产品体系的调整，对酒类产品的销售也造成了一定的影响”，除此之外，公司管理不善（管理费用率高企）也是公司业绩下滑的主要原因。对此，公司表示在2016年将推进市场聚焦和营销精细化，促进销售消化库存；在企业内部推动绩效管理模式，强化企业内部管理，控制非生产费用。
7。通过“普通股股份变动及股东情况”，了解公司股东及实际控制人的变动。公司持股5%以上的股东只有公司的实际控制人四川沱牌舍得集团，持股29.85%，报告期内无变动。而在“重要事项”章节中可以看到，射洪县人民政府与受让方天洋控股集团有限公司于2015年11月2日签订了《股权转让及增资扩股协议》，天洋控股集团在受让并增资扩股后共持有沱牌舍得集团70%的股权，间接持有上市公司，成为沱牌舍得的实际控制人。继续查阅公开资料，可以了解到天洋控股横跨文化产业、科技产业、金融产业、产业地产四大产业，具有较强的综合实力与品牌影响力，入主沱牌舍得后有望对其管理机制、市场营销、品牌推广、产品升级产生积极影响。
8。信息披露质量有所改善。对比2014年年报，沱牌舍得2015年年报在信息披露方面有较大改进。首先，格式更为规范，章节标题按照规范模式编写，增加“优先股相关情况”、“公司债券相关情况”两个章节。其次，内容更加翔实，将“董事会报告”拆分成“公司业务概要”及“管理层讨论与分析”，新增公司主要业务及经营模式描述，便于陌生投资者快速了解公司；新增公司所处行业分析及行业经营性信息分析，便于投资者了解公司所处行业的现状；充实公司核心竞争力分析及未来发展的讨论与分析等内容，便于投资者更充分的了解管理层看法。最后，重大事项及风险提示更加完整，2015年年报在 “释义”章节中加入“重大风险提示”，在“重要事项”章节中披露的事项由2014年的13条扩充为16条，增加包括利润分配预案等重要事项。
综上所述，通过对上市公司年度报告的阅读可以全面的了解公司目前的经营状况，再通过与其他资料的结合，横向比对了解公司在行业内所处位置，纵向比对了解公司的发展历程，能够对公司的整体情况形成一个立体的了解。
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